随着中(zhōng)國(guó)的外彙儲備餘額在今年3月底達到12020億美元，如何利用(yòng)外彙儲備進行投資已為(wèi)經濟學(xué)界所熱論。同時，藏彙于民(mín)的建議也一再被提及。事實上，雖然同期金融機構外彙各項存款餘額僅為(wèi)1649億美元，但是，考慮到境内個人在海外擁有(yǒu)的房地産(chǎn)、股票、債券、存款以及基金等，部分(fēn)中(zhōng)國(guó)個人擁有(yǒu)的外彙資産(chǎn)規模可(kě)能(néng)遠(yuǎn)比官方的數據要大得多(duō)。因此，個人投資者同樣難以回避一個日益艱難的挑戰：如何提高外彙投資管理(lǐ)的效率？這裏，筆(bǐ)者僅從私人财富管理(lǐ)的角度談談個人應該如何投資外彙資産(chǎn)。
外彙投資是否等于炒彙”？
在許多(duō)人（甚至包括國(guó)内許多(duō)金融機構的工(gōng)作(zuò)人員）的眼裏，外彙資産(chǎn)管理(lǐ)等同于“外彙買賣”或“炒彙”。事實上，如果我們在互聯網上将“外彙”（Foreign Exchange）和“投資”（Investments）放在一起搜索的話，其結果中(zhōng)的絕大部分(fēn)内容同中(zhōng)國(guó)或者華人有(yǒu)關。原因何在？因為(wèi)在美國(guó)等成熟市場國(guó)家，絕大多(duō)數人都知道彙率變動是最難以預測的宏觀經濟指标之一，通過買賣外彙取得的盈利也是最難以持續的。換言之，外彙根本就不是一類收益和風險可(kě)預期的資本資産(chǎn)，因而對于絕大多(duō)數投資者而言，它沒有(yǒu)任何“投資”價值。
對個人外彙投資的正确認識應該包含兩個層面的理(lǐ)解，一是對現有(yǒu)或者正在取得的外彙資産(chǎn)的收益或風險進行管理(lǐ)，二是将部分(fēn)個人财富配置在能(néng)夠帶來外彙現金流或者位于境外資産(chǎn)上的投資行為(wèi)。前者主要适用(yòng)于出口商(shāng)和海外上市企業的股東們，而後者則适用(yòng)于幾乎所有(yǒu)擁有(yǒu)可(kě)投資财富的國(guó)人。
不管是針對哪一類人群，外彙投資總體(tǐ)上可(kě)以被劃分(fēn)成三種類型：（1）以方便交易和增強當期收入為(wèi)目的的傳統保守型外彙投資；（2）以學(xué)習、了解和逐步利用(yòng)海外資本資産(chǎn)市場來管理(lǐ)财富為(wèi)目的的探索型外彙投資；（3）以分(fēn)散風險（财富保值）或增強收益（财富升值）為(wèi)目的的财富管理(lǐ)型外彙投資。這三種類型的外彙投資的目标、策略、範圍、程序和适用(yòng)對象都不同，投資者需要根據自己的情況來判别合适的外彙投資模式（表1）。
表1：外彙投資的三大類型
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保守型外彙投資 |
探索型外彙投資 |
财富管理(lǐ)型外彙投資 |
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| 投資目标 |
在維持本金的絕對安(ān)全和高流動性的前提下，尋求利息收入的最大化 |
力求本金的相對安(ān)全和高流動性，在注重當期收入的同時，逐步掌握通過資本市場實現外彙資産(chǎn)升值的技(jì )巧 |
在投資者的目前财務(wù)狀況、未來财務(wù)需求、投資期限、風險偏好和承受能(néng)力、投資經驗以及對資本資産(chǎn)市場收益和風險特征的認知和預期等條件下的财富升值管理(lǐ) |
| 投資策略 |
在不同銀行之間比較并挑選出适合自己的現金和短期固定收益産(chǎn)品 |
逐步加長(cháng)固定收益證券的期限，增加股權類投資配置，增加證券的币種種類 |
在全球性資産(chǎn)配置的理(lǐ)念下，建立充分(fēn)多(duō)樣化的投資組合 |
| 投資範圍 |
外彙（币）存款；構造債券（結構性） |
外彙（币）存款；外彙固定收益證券；境外大盤價值型股票 |
所有(yǒu)可(kě)投資資産(chǎn)類别 |
| 投資程序 |
銀行協助下的交易過程 |
銀行和經紀人協助下的資産(chǎn)配置過程 |
投資顧問輔佐下的多(duō)程序決策過程（圖4） |
| 适用(yòng)對象 |
從事國(guó)際商(shāng)貿、文(wén)化、教育、旅遊等活動的人士；外彙投機人士等 |
财富水平和理(lǐ)财知識逐步提升的年輕中(zhōng)産(chǎn)階 |
财富水平相當高且希望克服“富不過三代”宿命論的富人 |
人民(mín)币升值時是否需要全球配置資産(chǎn)？
筆(bǐ)者承認，在當前A股市場高歌猛進和人民(mín)币升值呼聲日益高漲的大環境下，鼓勵中(zhōng)國(guó)的富人們采取全球資産(chǎn)配置的戰略來管理(lǐ)财富确實需要勇氣。但是，如果現代金融學(xué)理(lǐ)論和曆史數據站得住腳的話，目前A股市場的巨幅上漲步伐是不可(kě)能(néng)長(cháng)期持續的，人民(mín)币的升值也有(yǒu)可(kě)能(néng)僅階段性地針對美元、日元等貨币而已。因此，從足夠長(cháng)的期限來看，國(guó)人投資海外市場既有(yǒu)利于财富保值，又(yòu)有(yǒu)利于财富升值。
以股票市場為(wèi)例，盡管全球股市的聯動性在日益增強，但是，隻要這些市場變動同中(zhōng)國(guó)股市變動之間不完全正相關，相互間分(fēn)散風險、增強收益的多(duō)樣化好處就仍然存在。假設我們于1993年12月31日用(yòng)1萬元人民(mín)币建立兩個投資組合：投資組合X将55%的資金投資在以道瓊斯中(zhōng)國(guó)指數為(wèi)代表的A股市場、15%的資金投資在以标準普爾500綜合指數為(wèi)代表的美國(guó)股市、15%的資金投資在以摩根士丹利資本國(guó)際公(gōng)司歐澳遠(yuǎn)東（MSCI EAFE）指數及15%的資金投資在摩根士丹利資本國(guó)際公(gōng)司新(xīn)興市場指數；投資組合Y将100%資金投資在A股上。那麽，在截至2006年末的13年裏，國(guó)際化的投資組合X逐步積累為(wèi)22485元人民(mín)币，而投資組合Y的終極價值隻有(yǒu)19047元人民(mín)币。同時，組合X的投資者要比組合Y的投資者遭遇更小(xiǎo)的風險（圖1）。
圖1：投資海外股市的多(duō)樣化作(zuò)用(yòng)明顯（經彙率調整，1993年末投資1萬元）
資料來源：道瓊斯公(gōng)司、标準普爾公(gōng)司、摩根士丹利資本國(guó)際公(gōng)司、金思維投資咨詢（上海）有(yǒu)限公(gōng)司
這裏我們僅僅考慮了海外股票市場的多(duō)樣化功能(néng)，如果将海外債券、房地産(chǎn)、收藏品等更多(duō)資産(chǎn)加入進來的話，我們的投資組合就更加多(duō)樣化，其長(cháng)期風險更小(xiǎo)。事實上，從全局看，中(zhōng)國(guó)的資本資産(chǎn)占世界可(kě)投資資産(chǎn)的比例相當小(xiǎo)，這一方面說明我們有(yǒu)巨大的财富增長(cháng)潛力，另一方面也意味着全球配置可(kě)以為(wèi)我們建立充分(fēn)多(duō)樣化的投資組合提供更廣泛的選擇（圖2）。
圖2：全球可(kě)投資資産(chǎn)規模高達93.7萬億美元（截至2005年底）
資料來源：瑞士銀行全球資産(chǎn)管理(lǐ)部、湯姆遜金融等
必須指出，人民(mín)币的升值預期不應該成為(wèi)阻止我們全球配置的理(lǐ)由。一方面，本币的過度升值往往意味着本國(guó)資産(chǎn)的泡沫化，而這将嚴重削弱其未來收益能(néng)力，因此，我們更應該将一部分(fēn)資金投資到海外資産(chǎn)上來分(fēn)散風險。另一方面，外彙市場上多(duō)種貨币的交織作(zuò)用(yòng)互抵後，人民(mín)币可(kě)能(néng)僅針對部分(fēn)貨币存在升值潛力。以2005年7月22日開始的本輪人民(mín)币對美元彙率升值周期為(wèi)例，由于歐元的強勁表現，截至2007年4月30日，人民(mín)币相對于歐元實際上貶值了約5%（圖3）。
圖3：人民(mín)币相對部分(fēn)外币的升/貶值走勢（2005年7月21日=100）
資料來源：國(guó)家外彙管理(lǐ)局、金思維投資咨詢（上海）有(yǒu)限公(gōng)司
由于我們投資的并不是外彙貨币，而是以外彙貨币定義的資産(chǎn)。我們海外投資的收益固然會遭遇彙率變動的風險，但是最終的長(cháng)期收益仍取決于這些海外資産(chǎn)的收益能(néng)力。失之東隅，收之桑榆。隻要我們在資産(chǎn)、地域、策略和經理(lǐ)等投資配置上做足了功夫，投資海外的長(cháng)期多(duō)樣化利益必将大于短期彙率變動的風險成本。
我們需要什麽樣的QDII産(chǎn)品？
任何成功的投資都必須遵循“資産(chǎn)配置決定長(cháng)期回報”這一法則和“理(lǐ)财規劃－制定投資政策－實施投資計劃－監測投資組合－調整投資組合”這一動态循環式的決策程序，外彙資産(chǎn)投資也不例外（圖4）。當然，投資者也可(kě)以通過相關金融産(chǎn)品進行外彙投資。
目前，國(guó)内金融服務(wù)機構正在競相以“外彙投資”為(wèi)名(míng)向投資者推銷外彙交易、外彙理(lǐ)财産(chǎn)品和QDII（合格境内投資者）産(chǎn)品。盡管少數産(chǎn)品的某些特征确實可(kě)圈可(kě)點，但是筆(bǐ)者認為(wèi)，其中(zhōng)的絕大多(duō)數都不一定适用(yòng)于私人财富增值。究其原因，外彙交易本身的功能(néng)要麽在于對沖彙率變動的風險，要麽在于短線(xiàn)投機獲利，投資者長(cháng)期從中(zhōng)獲取利益的概率微乎其微。此外，目前國(guó)内銀行提供的多(duō)數外彙結構性理(lǐ)财産(chǎn)品（表2），實際上是華爾街(jiē)轉嫁風險的“構造債券”（Structured Notes），無論其“預期收益率”的廣告做得多(duō)麽漂亮，其長(cháng)期連續再投資收益率能(néng)否跑赢國(guó)際市場上的貨币市場基金回報，都是非常值得懷疑的。
表2：國(guó)内部分(fēn)銀行推出的外彙結構性理(lǐ)财産(chǎn)品服務(wù)
| 銀行 | 外彙結構性理(lǐ)财産(chǎn)品品牌 |
| 工(gōng)商(shāng)銀行 | 彙财通 |
| 建設銀行 | 彙得盈 |
| 中(zhōng)國(guó)銀行 | 彙聚寶 |
| 招商(shāng)銀行 | 外彙通 |
| 民(mín)生銀行 | 安(ān)心理(lǐ)财、非凡理(lǐ)财 |
| 光大銀行 | 陽光理(lǐ)财 A計劃 |
| 中(zhōng)信銀行 | 理(lǐ)财寶 |
| 浦東發展銀行 | 彙理(lǐ)财 |
| 深圳發展銀行 | 聚彙寶 |
| 交通銀行 | 得利寶 |
既然外彙交易和理(lǐ)财産(chǎn)品都不能(néng)滿足财富管理(lǐ)的需要，依賴于國(guó)内服務(wù)商(shāng)的投資者隻有(yǒu)将希望寄托在QDII産(chǎn)品上了。令人遺憾的是，目前銀行所提供的QDII産(chǎn)品實際上是外彙理(lǐ)财産(chǎn)品的翻版，同樣是專業投資者不屑一顧的構造債券。剩下的唯一選擇就是華安(ān)基金管理(lǐ)有(yǒu)限公(gōng)司旗下的華安(ān)國(guó)際配置基金。但是基于以下理(lǐ)由，筆(bǐ)者對這隻基金的投資價值同樣存疑。
資産(chǎn)和币種配置不合理(lǐ)
盡管在募集說明書中(zhōng)，其自定義業績比較基準顯示固定收益資産(chǎn)的配置比例隻有(yǒu)45%[摩根士丹利資本國(guó)際全球指數（MSCI World Index）×35%＋雷曼兄弟(dì)全球綜合指數（Lehman Brothers Global Aggregate Index）×45%＋美國(guó)房地産(chǎn)信托憑證行業協會指數（NAREIT All REITs Index）×10%＋道瓊斯-美國(guó)國(guó)際集團商(shāng)品指數（DJ-AIG Commodity Index）×10%]，但是基金的保本條款必然導緻大部分(fēn)資金将被用(yòng)于低收益的短期零息票債券上。此外，基金的主要币種配置為(wèi)日益走弱（相對人民(mín)币）的美元，其收益将難以抵消人民(mín)币升值的風險。
基金經理(lǐ)配置不合理(lǐ)
盡管基金招募說明書中(zhōng)羅列了令人眩目的、洋中(zhōng)結合的豪華基金管理(lǐ)團隊，但是仔細研讀我們不難發現，其國(guó)内投資管理(lǐ)團隊基本由華安(ān)旗下其他(tā)國(guó)内基金的基金經理(lǐ)組成，拿(ná)投資者的錢來“練兵”的意圖非常明顯；其國(guó)外投資顧問雷曼兄弟(dì)資産(chǎn)管理(lǐ)（歐洲）在基金管理(lǐ)領域并無過人之處，而且我們無法從招募書中(zhōng)羅列的一堆洋名(míng)字中(zhōng)找出誰是本基金的專職或者實質(zhì)性管理(lǐ)人。很(hěn)顯然，該基金屬于典型的無人具(jù)體(tǐ)承擔責任的“集體(tǐ)決策”管理(lǐ)模式，既無具(jù)體(tǐ)投資專長(cháng)可(kě)言，又(yòu)無既往業績可(kě)循，我們實在看不出來其主動投資管理(lǐ)的優勢何在。
費用(yòng)結構不合理(lǐ)
客觀地說，該基金最高1.5%的後端申購(gòu)費用(yòng)相當低廉，其最高2.75%的贖回費用(yòng)也相對合理(lǐ)。但是，該基金的年度運作(zuò)費用(yòng)（1.5%的基金管理(lǐ)費、0.1%的國(guó)内托管費）以及結構性保本票據部分(fēn)的額外年費（1%的保本費、0.1%的投資咨詢費、0.1%的境外存管費，外加所采用(yòng)的基金或者專戶等投資工(gōng)具(jù)本身的費用(yòng)）卻近乎對投資者的掠奪。
信息披露不透明
除了上述基金經理(lǐ)的披露讓人摸不着頭腦以外，基金運作(zuò)至今的投資組合細節和基金淨值等信息的披露及時性和全面性，都難免讓人對其透明度産(chǎn)生懷疑。
考慮到其保守的資産(chǎn)配置、對弱勢美元資産(chǎn)的傾斜、無明顯優勢的投資經理(lǐ)和激進的費用(yòng)成本結構，華安(ān)國(guó)際配置基金的“國(guó)際配置”功能(néng)将極其有(yǒu)限。有(yǒu)人稱許該隻基金為(wèi)第一批試吃國(guó)際資本市場“螃蟹”的投資者提供了機會，但筆(bǐ)者認為(wèi)，投資者如此試吃“螃蟹”的代價也太高了，販賣“螃蟹”的雷曼兄弟(dì)集團和組織“螃蟹”宴的華安(ān)基金管理(lǐ)公(gōng)司才是最大的赢家。
那麽作(zuò)為(wèi)個人投資者，我們到底需要什麽樣的QDII産(chǎn)品呢(ne)？
首先，投資外彙資産(chǎn)是我們管理(lǐ)财富的多(duō)樣化選擇，現有(yǒu)固定收益類及等同現金類投資産(chǎn)品和途徑已經足以讓我們取得相當于平均利息水平的收益，所以QDII産(chǎn)品的主要資産(chǎn)配置應該是股權類資産(chǎn)。
其次，人民(mín)币升值的主要壓力來自于中(zhōng)國(guó)的貿易順差主來源國(guó)美國(guó)，因此，QDII産(chǎn)品應主要投資那些能(néng)産(chǎn)生歐元、英鎊等非美元現金流收益的産(chǎn)品。
再次，發達資本市場的有(yǒu)效性較好，主動型投資經理(lǐ)跑赢大市（如果能(néng)的話）的業績難以抵消其高昂的管理(lǐ)費用(yòng)，因此，QDII的境外投資顧問最好是來自先鋒集團（The Vanguard Group）這類成本低廉、業績優良的基金公(gōng)司（表3）。
最後，為(wèi)了消除短線(xiàn)投資者對長(cháng)線(xiàn)投資者利益的損害，QDII最好以封閉基金或者長(cháng)期信托的組織形式來長(cháng)期投資海外資本資産(chǎn)市場。
總之，全球性資産(chǎn)、策略和經理(lǐ)配置對于财富的長(cháng)期增值是至關重要的。隻有(yǒu)那些對如何投資外彙資産(chǎn)有(yǒu)基礎知識、理(lǐ)性的預期、節約的成本意識和長(cháng)遠(yuǎn)眼光的投資者，才能(néng)真正從國(guó)際配置中(zhōng)受益。
表3：部分(fēn)值得中(zhōng)國(guó)投資者關注的先鋒集團旗下國(guó)際投資者基金?/B>
| 基金名(míng)稱 | 定義貨币 | 成立日期（年/月/日） | 費用(yòng)比（%） | 年化回報（%）?/P> | ||||
| 申購(gòu)?/P> | 贖回 | 運作(zuò) | 1年 | 3年 | 5年 | |||
| Prime Liquidity（貨币市場） | 美元 | 1999/05/06 | 0 | 0 | 0.38 | 4.98 | 3.28 | 2.38 |
| U.S. Government Bond Index（美國(guó)國(guó)債） | 美元 | 2002/06/22 | 0 | 0 | 0.30 | 5.65 | 2.48 | 4.85 |
| Euro Government Bond Index（歐元區(qū)國(guó)債） | 歐元 | 2001/04/18 | 0.10 | 0 | 0.30 | 1.65 | 2.97 | 5.10 |
| Euro Investment Grade Bond Index（歐元區(qū)投資級别債） | 歐元 | 2001/05/30 | 0.25 | 0 | 0.40 | 2.26 | 2.65 | 4.78 |
| Japan Government Bond Index（日本國(guó)債） | 日元 | 2007/03/21 | 0.10 | 0 | 0.30 | — | — | — |
| Global Stock Index（發達市場股票 | 美元 | 1998/08/12 | 0 | 0 | 0.50 | 14.99 | 14.18 | 9.99 |
| Emerging Markets Stock Index（新(xīn)興市場股票） | 歐元 | 2006/06/07 | 0.40 | 0.40 | 0.65 | — | — | — |
| U.S. 500 Stock Index （标普500指數） | 美元 | 1998/11/04 | 0 | 0 | 0.38 | 10.80 | 9.04 | 5.32 |
| European Stock Index（歐洲市場股票） | 歐元 | 1999/10/08 | 0.20 | 0 | 0.50 | 13.78 | 18.60 | 6.17 |
| Japan Stock Index（日本股票） | 美元 | 2003/12/15 | 0 | 0 | 0.50 | 2.65 | 11.33 | — |
注：1、基金注冊地（Domicile）為(wèi)愛爾蘭；2、最低初次申購(gòu)金額為(wèi)10萬美元或歐元，持續申購(gòu)的最低交易額為(wèi)5000美元或歐元；3 、按定義貨币計算，已扣除所有(yǒu)費用(yòng)及證券或基金發行人所在地稅金。
資料來源：先鋒集團（http://global.vanguard.com），數據截至2007年3月31日